【财讯】重庆的城投如何看？

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作者:花城三公子

区域计划

重庆市下有38个行政区县(自治县)，有26个区(万州区、黔江区、涪陵区、渝中区、大渡口区、江北区、沙坪水库区、九龙坡区、南岸区、北见区、渝北区、巴南区、长寿区、江津区、合川区、永川区、南川区 年重庆市政府印发了《年重庆市五大功能区域快速发展战术要点专业通知》(渝府办发〔〕68号)，区域规划分为五个功能区域，即城市功能核心区、城市功能扩张区、城市快速发展新区、渝东南生态涵养快速发展区。

城市功能的核心区域。 包括渝中区全境和大渡口区、江北区、沙坪坝区、九龙坡区、南岸区等内圈以内的区域。 这个地区集中体现重庆为国家中心城市的政治经济、历史文化、金融创新、现代服务业的中心功能，集中表现重庆历史文化名城、美丽的山水城市、智慧城市和现代化大城市的风貌，高端因素集中，辐射作用强，全国性

城市功能扩展区。 大渡口区、江北区、沙坪坝区、九龙坡区、南岸区包括内圈以外的区域，以及北见区、渝北区、巴南区整个区域。 这个地区受国家中心城市经济辐射力和服务的影响很大，是全市科学教育中心、物流中心、综合中枢和对外开放的重要入口，是先进制造业集聚区、主要城市生态屏障区以及未来城市生活人口增长的居住区。

城市迅速发展新区。 包括涪陵区、长寿区、江津区、合川区、永川区、南川区、画江区、大足区、湄南县、铜梁县、荣昌县、三角山县等12个区县和万盛、双桥经济开发区。 该地区位于成渝城市群连绵带，是全市未来工业化、城市化的主要战场，是集聚新产业和人口的重要地区，是全市重要制造业基地、工业化、新闻化、城市化和农业现代化同步快速发展的示范区，及川渝、渝默

渝东北生态涵养快速发展区。 包括万州区、梁平县、城口县、丰都县、当江县、忠县、开县、云阳县、奉节县、巫山县、巫溪县等11个区县。 该区域位于三峡库区、秦巴山连片特困地区，是国家要点生态功能区和农产品主产区，是长江流域重要的生态屏障和长江上游特色经济走廊，是长江三峡国际黄金旅游带和特色资源加工基地。

包括城市功能核心区和扩张区在内的9个主城区经济相对发达，其中渝北区、九龙坡区、渝中区是gdp总量前三。

除行政区划外，重庆市还有国家第三个国家级新区两江新区，位于江北区、北见区、渝北区三个行政区的部分区域和北部新区、保税港区，总面积1200平方公里，占主城区可建设面积的51.79%。 园区运行体制“1+3”，即两江新区管委会与北碚区、渝北区、江北区合作实施开发。 此外，重庆有三个国家级经济开发区(重庆经开、长寿经开、万州经开)、一个高新技术产业开发区(重应高新技术产业开发区)、一个综合保区(西永综合保区)。 债务主体除了上述园区之外，还有国家级专业园区，如万盛经济开发区、双桥经济开发区、南川区工业园。

城投公司的资信解体

重庆市发债城投公司89家，尚有馀额，可取得财务数据的公司81家，其中渝外贸、重庆建工、重庆航运建发等3家以产业运营为主，其馀78家城投公司作为此次拆除点。

(1)从债务主体的城市投级及平台分类来看，以区级为主，其次是园区类，再次是省级(直辖市)平台及子企业。

其中aaa平台共有7个，aa+平台18个，aa平台59个，aa-及a+共计4个。

省级平台普遍实力强，功能分工明确，兼具公益性和市场化业务，除重庆地产和重庆能源主体为aa+外，其余均为aaa平台。

校园级平台14家，资质从aaa到aa。 其中，两江新区和高新技术产业开发区债务主体实力强，经济开发区素质弱，此外还有双桥经开、西部现代物流产业园、南川区工业园、万盛经开、西永微电子产业园等非国家级园区平台。 两江新区共计4家债务发行主体，都是两江新区管委会的控股，在职能划分上，除重庆两江新区开发投资集团有限企业外，其余主体的业务范围仅限于两江新区内的细分集团，如江北口中央商务区企业的主要业务在江北口

区县级平台共有53家，除部分经济量少的区县外，大部分区县债务发行平台在3家左右。 其中大脚、巴南、南岸、永川、画江、涪陵有三个债务平台。 在地区分布中，经济快速发展的通常的地区债务平台越多，表现出发达程度越高、落后的地区债务平台越少的优点。 可能与发达地区与其基础设施比较完整，债务融资的诉求弱有关。 落后地区除主要平台外很难满足发行债务的要求。

(二)在股东背景下，除各级政府外，还引进了农发、国开基金、建信资本、平安大华等社会资金。 其中比较特殊的是重庆三峡产业投资有限企业，股权比例为重庆浦银万林投资管理中心(有限合作，以下简称浦银万林) 70.04%，万州经济技术开发区财务局29.26%。 其中，浦银万林将表决权委托给万州经济开发区财务局，从投资开始日起36个月、48个月到期日、60个月到期日分别持有的三峡产转让30%、30%、40%的标的股票，万林投资转让浦银万林的标的股票，其股票转让货款， 万林投资的实际管理者是万州经济开发区管委会，初步评价为明股实际债务的模型。 从其他省城投平台股东的背景来看，引进国开、农发基金等政策性基金相对普遍，建信、平安大华等市场化社会资本相对较少，社会资本支配的更少，万州经济开发区融资诉求旺盛。

(3)从财务数据来看，aaa与部分资质好的aa+主体的区别不明显，评级的区别与股东背景、得到的财政支持的关联度很大。

aaa平台年度报告的资产负债率比上年下降或稳定。 aa+主体资产负债率上升不同，部分主体酱肉生产负债率在60%以上，其中重庆市能源投资集团有限企业资产负债率最高，为75.29%。

aa及aa+本体净利润均为正值，从销售毛利率来看，除重庆交通外，其余本体销售毛利率均为正值，净资产收益率分化明显，其中重庆水务及重庆高速净资产收益率分别为14.98%、9.56%

要点城投平台介绍。

(1)AAA平台以省级(直辖市)为主。

重庆两江新区开发投资集团有限企业园区类主体，两江新区主要投入融资平台、重庆市净资产第一、总资产第三城市投资。 主要承担区域内土地开发工作和重大基础设施建设的任务。

重庆市交通开发投资(集团)有限企业重庆市公共交通、轨道、铁路等交通基础设施建设、运营主体。 轨道建设和运营由子企业重庆轨道集团负责。 截至2005年3月底，重庆市轨道交通运营线网全长264.61公里，复盖主要城市9区，轨道交通1-3号、5号、6号、10号线开通。

重庆渝富控股有限企业——国有资本运营平台，投资范围关系到金融、工业、科技、能源和经营性城市建设项目。 其金融资产相对高质量，控股三峡担保、进出口担保、兴农担保及重庆再担保、银海租赁、西南证券、重庆银行、重庆农商等。 土地资产转让稳定推进，土地补偿金回收情况良好。

重庆市城市建设投资(集团)有限企业——重庆的主要基础设施投资和建设主体。 形成了城市基础设施建设、公路桥梁维护和管理、土地整治储备、公租房建设以及房地产开发等业务板块。

重庆高速公路集团有限企业重庆市高速公路建设的投资主体，到年3月底，企业运营和控股的高速公路行驶距离为2，2，118.06公里，占重庆市高速公路总开通距离的70.06%。 重庆地区因地质条件多而杂乱无章，高桥隧道比推高了建设价格，还有一些新高速还处于培育期，使企业毛利率水平处于领域中游，财务费用过高，经营性业务损失，净利润依赖财政补助。

重庆市水务资产经营有限企业供水排水一体化，供水业务企业全市拥有的各种水源工程复盖了重庆市80%以上的区县。 污水解决业务复盖重庆38个区县中的37个县，重庆市市场占有率约为97.37%。 垃圾焚烧发电事业由子企业三峰环境经营。 建设工程包括水利、供水、污水解决和污泥处理工程、垃圾发电项目，将来将面临很大的投资压力。

重庆市水利投资(集团)有限企业重庆市水务资产经营有限企业的全资子企业，主要经营业务包括水利基础设施建设、供水、发电等经营性业务。 供水方面的企业主要负责永川、荣昌、铜梁等17个区县和万州区的龙宝领域、南岸区茶园新区、九龙坡区和沙坪坝区中梁山以西地区的排水设施建设和运营。

(2)aa+平台以区级重要平台为中心，或市级平台的下属企业。

重庆市地产集团有限企业企业业务板块包括房屋销售业务、土地维修业务、商品销售业务、资产租赁等。 其中，住宅销售业务和土地整治是企业收入和毛利的第一来源。

重庆市涪陵国有资产投资经营集团有限企业——涪陵区年gdp896.22亿元，财政总收入156.18亿元。 该地区拥有丰富的页岩气资源，形成了化工化学纤维、装备制造、食品、医药、重要材料和清洁能源六大支柱产业。 企业主营涪陵区土地整治、安置房及配套商业设施销售、食品加工(涪陵榨菜第一大股东)、电解铝加工及销售。 此外，企业有涪陵区内多家积分公司参加，每年可以获得一定的投资收益。

重庆市合川城市建设投资(集团)有限企业年合川区政府将其拥有的四个重要平台的所有权转化为企业，企业成为地区一级唯一的基础设施建设投资平台。 企业的主要营业业务包括基础设施建设、土地整理、水务、采砂经营权对外承包、公租房租赁等。

重庆市南岸区城市建设快速发展(集团)有限企业的区域级平台、主要营地建设、基础设施建设、进出口业务、其他(住宅租赁、资金占用业务)等。 进出口业务在营业收入方面比较大，但毛利率仅为2.88%。 从还款集中度来看，企业年、2021年还款压力很大。

重庆保税港区开发管理集团有限企业园区类平台，是保税港区唯一的开发建设运营主体，保税港区是两江新区的重要组成部分。 园区内土地整治，基础设施建设。

重庆迈利城市建设投资有限责任企业——沙坪坝区主要建设平台，主要营建基础设施建设和安置房代建。 企业资产负债率、担保比率高的企业。

重庆西部现代物流产业园区开发建设有限责任企业沙坪坝区园区平台，负责西部物流基础建设、土地整理、安置房建设等。

重庆市江津区华信资产经营(集团)有限企业江津区最大的基础设施建设主体。

重庆市永川区惠通建设快速发展的有限企业永川区三个平台之一。

重庆渝中国有资产经营管理有限企业——渝中区是重庆市金融和商贸中心，年GDP 1122.2亿元，人均GDP 17.05万元。 企业总资产和营业收入规模不大，与aa+评价或良好的地区环境有关。

重庆建工集团股份有限公司---a股上市企业，总承包特级资质，资产负债率在90%以上。

重庆对外经济贸易(集团)有限企业渝富资产对控股公司，海外工程承包项目应收款逾期，逾期，金额6.29亿元，面临一定的坏账风险。 小贷款、担保、基金、租赁和保理等金融业务逾期贷款约1.23亿元。 另外，与未决诉讼相关的应收账款为7635.92万元，面临着坏账风险。

(3)以AA平台实力弱、经济弱的地区为主。

投资价值

筛选重庆市的存续公募债券(不含可持续债券)，根据隐含评价的不同制作收益率曲线，通过曲线趋势线发掘价格偏差的债券，进行了个人债券价值的发掘。

由上图可知，aaa曲线相对平滑，其中16渝水务mtn001明显位于曲线上方(剩余期限3.27年，评价收益率4.33% )，比较近期限的14渝江02、16两江02 (剩余期限分别为3.06年， 重庆水务是省级(直辖市)平台，供水一体化，控股上市公司重庆水务( 601158.sh )违约风险极小，16渝水务mtn001具有一定的配置价值。

aa+曲线共计41张样品券，其中位于收益率曲线之上的2张债券分别是14西永微电债务、17西永mtn001，发行者是平均重庆西永微电子产业园区开发有限企业，分别高近收益率曲线的30bp、40bp。

aa(2)曲线可能更离散，与个人评价有很大关联，考虑到这一部分的主体素质相对薄弱，其信用素质与地方财政实力、政府支持等量化困难的因素相关，难以用曲线发掘投资价值

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