【财讯】【深度】山西七大煤炭集团了解一下？

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摘要

山西省煤矿生产能力居全国第一，煤炭开采历史悠久。 截至2012年12月31日，全国证据齐全的煤炭生产矿山总生产能力为35.27亿吨/年，其中山西省为9.63亿吨/年，居全国第一位。 山西煤炭资源分布广泛，品种全部，整体煤质优良，开采自然条件优越等优点。 全省含煤面积5.88万平方公里，占全省面积的近40%。

经过煤炭领域的资源整合和公司的合并重组，山西省形成了7个煤炭集团，分别是同煤集团、焦煤集团、晋煤集团、晋能集团、澳安集团、阳煤集团和山煤集团。

本文从股东背景、资源发布、经营状况、收益性和债务状况五个方面拆除煤炭公司。 股东关注国企还是民营企业，煤炭领域具有很强的周期性，在领域景气度低的情况下，国企有可能得到一定的政府支持，提高风险承受能力。 山西七大煤炭集团实际上每个人都是平均山西省国资委，控制着股东的背景很强。 煤炭企业的生产经营依靠其拥有的煤炭资源的发布，煤种稀缺性、煤质优劣、煤炭储量、生产能力等因素很重要，直接影响煤炭企业的收入规模和效益能力。 在经营情况上，除了本职煤炭业务，还需要关注非煤炭业务。 由于煤炭开采价格的一般变化很小，煤炭价格的变动对煤炭企业的利益状况有很大影响。 因为这家煤炭企业一般要扩张产业链，迅速发展非煤炭业务降低经营风险，必须关注非煤炭业务类型和利润能力。 常见的非煤炭业务包括贸易、电力、煤化工和焦炭等。 收益性关注煤炭企业整体收益表现，包括净利润规模和增长率、净资产收益率( roe )、期间费用率、主要业务收益率等指标。 债务状况主要关注资产负债率、有利债增长率、有利债期限和品种结构、短期及长时间债务偿还能力等。

综合来看，山西的七个煤组分为三个梯队。 第一梯队是焦炭组和晋煤组。 第二梯队是澳安集团、晋能集团、阳煤集团和同煤集团。 三梯队是山煤集团。

从库存债务的评价值来看，焦炭组和晋煤组的评价值很低，两年内库存债务的评价值都低于4%，整体的平均评价值低于3.7%。 山煤集团的评价值很高，各期限库存债务的评价值都超过7%，整体的平均评价值为7.52%。 澳安集团整体平均评价值为4%左右，阳煤集团、晋能集团、该煤集团整体平均评价值为4.2%-4.5%左右。

经过16年来的供给侧改革，生产能力大幅上升，煤炭公司的收益能力和资产负债率明显改善，将来煤炭价格有可能震动下跌，但大幅下跌的可能性很小，依然处于历史较高的区间。 因此，目前在性价比高的资产不足的情况下，煤炭企业租新的比较顺利，现在的信用利差处于历史高位，收益率高的山西煤炭企业值得关注。 比如山煤集团的一年票，晋能集团，该煤集团，阳煤集团，澳安集团的三年票。

风险提示:数据口径参差不齐，煤炭领域的政策超出预期。

一、山西省煤矿生产能力居全国第一

山西省煤矿生产能力居全国第一，煤炭开采历史悠久。 截至2012年12月31日，全国证据齐全的煤炭生产矿山总生产能力为35.27亿吨/年，第一分布在华北地区。 其中，山西、内蒙古和陕西名列前三，分别为9.63亿吨/年、8.54亿吨/年和4.44亿吨/年，合计占全国生产总值的64%。

山西省煤炭资源分布广泛，品种全部，具有整体煤质优良，开采自然条件优越等优点。 全省煤炭资源分布在六大煤田:大同煤田、宁武煤田、河东煤田、霍西煤田、西山煤田和沁水煤田，含煤面积5.88万平方公里，占全省面积近40%。 煤种分布以动力煤和优质炼焦煤为主，其中动力煤主要分布于晋北大同煤田和宁武煤田，炼焦煤主要分布于晋西东煤田、晋中霍西煤田和西山煤田。 其次是无烟煤，第一分布在晋东的沁水煤田。 在煤质方面，河东煤田远离柳矿区4#煤，又称“柳林煤”，是世界罕见的高质量炼焦煤。 大同动力煤、沁水煤田晋城矿区无烟煤质优良。

经过煤炭领域的资源整合和煤炭公司的合并重组，山西省形成了7个煤炭集团，大同煤矿集团有限责任企业(以下简称“同煤集团”)、山西焦煤集团有限责任企业(以下简称“焦煤集团”)、山西晋城无烟煤矿 晋能集团有限企业(以下简称“晋能集团”)、山西澳安矿业(集团)有限责任企业(以下简称“安澳门”)。 这七大煤炭集团的控股股东都是山西省国有资本投资运营有限企业(以下简称“山西国投”)，实际上控制所有人的平均是山西省国资委。 除晋能集团和山煤集团外，其馀5家公司由山西省原中央直属八大矿局重组改建。

二、煤炭公司拆除框架

本文主要从股东背景、资源发布、经营状况、收益性和债务状况五个方面拆除煤炭公司。 股东关注国企还是民营企业，煤炭领域具有很强的周期性，在领域景气度低的情况下，国企有可能得到一定的政府支持，提高风险承受能力。 煤炭企业的生产经营依靠其拥有的煤炭资源的发布，煤种稀缺性、煤质优劣、煤炭储量、生产能力等因素很重要，直接影响煤炭企业的收入规模和效益能力。 在经营情况上，除了本职煤炭业务，还需要关注非煤炭业务。 由于煤炭开采价格的一般变化很小，煤炭价格的变动对煤炭企业的利益状况有很大影响。 因为这家煤炭企业一般要扩张产业链，迅速发展非煤炭业务降低经营风险，必须关注非煤炭业务类型和利润能力。 常见的非煤炭业务包括贸易、电力、煤化工和焦炭等。 收益性关注煤炭企业整体收益表现，包括净利润规模和增长率、净资产收益率( roe )、期间费用率、主要业务收益率等指标。 债务状况主要关注资产负债率、有利债增长率、有利债期限和品种结构、短期及长时间债务偿还能力等。

三、山西七大煤炭集团的面貌

本文接着根据煤炭公司的拆除框架，依次详细拆除山西省七大煤炭集团。

1 .该煤集团:动力煤储量丰富，产能大，债务负担重

该煤集团的前身大同矿局成立于1949年8月30日，是原煤部直属的94个统配矿局、山西八大矿局之一。 2000年7月，大同矿务局正式改组为大同煤矿集团有限责任企业。 年8月，山西省国资委将持有的该煤炭集团65.17%的股权无偿转移给山西省国有资本投资运营有限企业。 该煤炭集团的控股股东由山西省国资委改为山西国投，实际管理者依然是山西省国资委。

该煤集团煤炭资源储量丰富，以大同、宁武、河东三个煤田资源为基础，主要矿区为大同、朔南、轩岗、保德四个矿区，横跨大同、朔州、忻州三市。 截至年底，该煤炭集团有67座矿山，井田面积合计. 57平方公里，年生产能力1.563亿吨，资源储量合计310.10亿吨，可开采储量141.09亿吨。 煤种以高质量的动力煤为主，主要煤种是非粘煤和弱粘煤，具有高发热量、低灰、低硫等优势，形成了“大友”、“大沫”、“口泉”和“大有”四大知名企业品牌。

煤炭主业突出，去产能明显改善效益。 -年煤炭业务收入从591.89亿元上升到780.58亿元，所占比例从34.79%上升到44.22%。 从去年生产能力的推进中受益，全年以来煤炭价格企业稳步回升，毛利率从16年的30.79%上升到17年的36.97%，18年小幅下降到35.33%。

由于动力煤的价格低，集团吨的煤毛利和煤业务的毛利率低。 动力煤价是三大煤种中最低的，该煤集团的吨煤毛利在七家煤炭企业中处于比较低的水平，每年230.99元/吨，明显低于晋煤集团的371元/吨和焦炭集团的312.25元/吨。 因此，该煤炭集团煤炭业务的毛利率较低，为35.33%，其他6家煤炭企业都在40%以上。

煤炭以外的业务以电力为主，年亏损。 -年电力事业营业收入从85.76亿元上升到120.21亿元，收益占有率从5.04%上升到6.81%。 受煤炭价格回升的影响，电力业务利润空间受到挤压，毛利率从16.29%下降到7.99%，去年发生了损失。 截至2009年9月底，电力设备容量共计1708.5万千瓦，其中火灾设备容量占90.49%。 年发电量从262亿千瓦增加到50.46%到394.2亿千瓦。

在债务方面，由于承担着很多社会作用，债务负担很重，短期债务偿还能力很弱。 该煤集团其他应收款多年来很高，每年增加到722.96亿元。 其中，公司运营社会，剥离社会功能退出公司，历史矿山和生产能力退出矿山的其他应收款余额高，企业债务负担重。 资产负债率大幅下降到79.46%，为了重新评估开采权，年小幅下降到78.67%，依然处于较高水平。 年的有利子债务为2090亿，比16年增加19.17%，增长率占7家煤炭企业的首位。 年，现金类资产/短期债务下降到12.66%，在7家煤炭企业中名列倒数第二。

2 .炼焦煤集团:炼焦煤生产能力居全国第一，煤和焦炭收益能力强，负债率最低

焦煤集团是2001年以西山煤电、汾西矿业和霍州煤电为主体成立的，前身分别是1956年成立的西山矿务局、汾西矿务局和1958年成立的霍州矿务局。 年8月，山西省国资委将焦炭集团100%出资比例转变为山西省国有资本投资运营有限企业，焦炭集团成为山西国投全资子企业，实际管理者依然是山西省国资委。

焦炭集团是目前全国规模最大、品种最完善的高质量焦炭生产公司和炼焦煤市场的主要供应商，煤种和煤质有独特的特征。 现在的煤种包括焦炭、肥煤、1/3焦炭、瘦煤、煤气煤、贫煤等炼焦煤的全部品种，其中强粘焦炭和肥煤都是世界上不足的资源，具有低灰、低硫、低磷、粘接性强、粘结性好等特点

炼焦煤的生产能力居全国第一。 煤炭资源分布在西山、霍西、河东、汕水、宁武五个煤田，有六个主力生产和建设矿区，第一矿厂分布在太原、晋中、临汾、运城、吕梁、长治、忻州7个地市29个县区。 到年3月底，焦炭集团有96座矿山，煤田面积共计2203.47平方公里，年生产能力1.84亿吨，在7家煤炭企业中居第一位，明显高于第二位的同煤集团( 1.56亿吨)，资源储量

炼焦煤不足，煤炭价格回升，吨煤毛利高。 在炼焦煤、无烟煤、动力煤三种煤种中，炼焦煤的价格最高，每年进入中值后价格回升也最为明显。 年焦炭集团商品的煤炭销售平均价格从去年的370.82元/吨大幅上升到664.62元/吨，去年继续上升到702.8元/吨。 吨煤毛利从16年的172.34元/吨大幅上升到18年的312.8元/吨。 煤炭事业的粗利润率也维持在每年44.44%的高水平。

非煤炭业务以焦炭为主，毛利率持续提高。 年3月31日至今，企业焦炭的生产能力为1164万吨/年。 年焦炭产量分别为928万吨、943万吨、998万吨，销售平均价格分别为951.1元/吨、1565.76元/吨、1750.78元/吨。 从销售平均价格上涨中受益，-年，焦炭事业的收益占有率从8.53%上升到13.66%，毛利率从5.03%上升到15.01%。

负债率最低，短期借款偿还能力强。 焦炭集团资产的负债率是七大煤炭企业中最低的，利息债务规模增长率也很慢，债务规模控制良好。 年，现金类资产/短期债务大幅提高到46.24%，短期债务能力提高，在7家煤炭企业中名列第一。

3 .晋煤集团:无烟煤质优良，煤炭和煤化工利润能力强，短期债务比例高

晋煤集团的前身是泽州煤矿准备所，建于1958年，1965年更名为晋城矿务局，1988年整体生产能力达到数千万吨。 2000年晋城矿务局正式改建为山西晋城无烟煤矿业集团有限责任企业，2005年债转股后退出国有独资公司行列。 年8月，山西省国资委将持有的晋煤集团62.57%的股权无偿转移给山西省国有资本投资运营有限企业。 晋煤集团控股股东由山西省国资委改为山西国投，实际管理者依然是山西省国资委。

无烟煤煤质在全国具有明显的竞争特征，煤炭资源分布集中。 晋煤集团煤炭资源集中分布在沁水煤田晋东矿区，第一煤种是无烟煤。 晋东矿区无烟煤储量丰富，占山西省无烟煤储量的65%，占全国无烟煤储量的26%。 该矿区无烟煤具有“三低四高”的优势，即低硫、低灰、低挥发成分、高热值、高灰溶点、高固定碳含量、高机械强度，是化工生产的理想原料。 截至年底，晋煤集团产能10765万吨，合并口径资源储量共计110.37亿吨，可开采储量39.72亿吨。

吨煤毛利突出，煤炭业务收益性高。 -年晋煤炭集团煤炭业务的营业收入年均超过30%。 -年集团商品煤炭销售平均价格上涨77.41%，涨幅大，吨煤炭毛利显着提高，年煤炭业务毛利率为47.28%，处于较高水平。

非煤炭业务以煤化工为主，煤化工业务规模全国领先，毛利率逐年上升。 晋煤集团是我国煤化工公司集团之一，主要产品是合成氨、尿素和甲醇，其中甲醇产量最近三年增加了24.67%。 由于尿素价格和甲醇价格的变动上升，年尿素和甲醇顿的毛利分别比上年增加1207.78%、131.59%，化工业务的毛利率从去年的12.22%上升到16.12%。

晋煤集团是全国最大的煤层气抽采利用基地，根据山西省国资委去年2月发布的《省属企业广告主辅助业目录》，燃气产业作为晋煤集团的主业要点迅速发展。 集团出资成立的山西燃气集团有限企业负责推进山西省省省省级煤层气(燃气)的专业化重组，做大晋燃气企业品牌。 年组煤层气储量为24.31亿立方米，煤层气利用量为17.01亿立方米，井下瓦斯抽放利用率为56.99%，比全国平均水平高18.80个百分点。 集团煤层气业务收入比较小，但该业务的毛利率达到53.38%，将来在政策支持下有很大的增长空间。

18年资产负债率下降多，短期债务占有率高。 晋煤集团资产负债率为76.71%，比17年下降6.88个百分点，18年采矿权重估增值较多。 18年短期债务占有利率债务的比例为62.91%，处于较高水平。 现金类资产/短期债务为20.66%，高于该煤炭集团和阳煤集团，位居七大煤炭企业倒数第三。

4 .晋能集团:煤种全部，煤炭贸易业务有特点，短期债务比较低

晋能集团成立于年4月24日，由山西煤炭运输集团有限企业(以下简称“煤炭集团”)和山西国际电力集团有限企业(以下简称“山西电力集团”)重组。 煤炭销售集团成立于2007年7月，前身是山西省煤炭运输总企业山西电力集团的前身是山西省地方电力企业。 年8月，山西省国资委将持有的晋能集团64.06%的股权无偿转移给山西省国有资本投资运营有限企业。 晋能集团控股股东由山西省国资委变更为山西国投，实际管理者依然是山西省国资委。

煤炭资源比较分散，煤种齐全，矿山资源整合多。 晋能集团煤炭资源分布在全省六大煤田，煤种涵盖所有14种国标分类煤种。 煤种分布，长治、晋城、阳泉地区以无烟煤为主，临汾、吕梁以焦煤为主，山西北部地区以动力煤为主。 截至2005年3月底，晋能集团有154座矿山，井田面积1293平方公里，年生产能力14205万吨/年，资源储量118亿吨，全部是下属全资子公司煤炭承销集团在煤炭资源整合过程中获得的。

人均吨煤高，煤炭业务盈利能力强。 年，煤炭事业收益从18.18%上升到23.47%，毛利率从38.02%上升到50.66%，在七大煤炭企业中位居第二。 年人均吨煤为978.08吨/人，处于较高水平，比去年增加14.69%，生产效率进一步提高。

煤炭贸易业务规模化，物流基础设施建设，运输互联网发展，盈利能力强于其他煤炭企业。 企业拥有煤炭超市和煤炭储存中心13个，其中煤炭超市4家，储存中心9家，处理规模4500万吨，主要集中在黄河沿线、省内集矿型煤炭储存中心及省外费用地。 贸易物流业务毛利率最近3年平均在3%以上，比其他煤炭企业高。

在债务方面，短期债务比较低，长期债务能力增强。 近三年，晋能集团短期债务占有率相对较低，同时降至每年34.91%。 从长期债务能力来看，-年ebitda利息保障倍数从2.45上升到3.25，长期债务能力增强。

5 .澳安集团:开展省外煤矿，非煤炭业务行业较多

澳安集团的前身是1959年成立的澳安矿务局，2000年正式改组为山西澳安矿业(集团)有限责任企业。 年8月，澳安集团控股股东由山西省人民政府独资变更为山西国投独资，实际管理者依然是山西省国资委。

煤炭资源跨省分布。 澳安集团煤炭资源第一分布在沁水煤田东部边缘中段，新疆主要具有不产高发热量煤炭的高质量动力煤矿，目前形成澳安总部、武夏、忻州、临汾、晋中、六安新疆六大矿区，煤炭总储量达435.6亿吨 另外，为了扩大基础资源储备，集团预计在内蒙古整合88亿吨煤炭资源。 目前集团在山西和新疆共有47座矿山，总部矿区规划总面积2279平方公里，年生产能力1.011亿吨，资源储量195.48亿吨。 以高质量的动力煤、喷煤、焦炭配煤及化工用煤为主，第一煤种包括瘦煤、贫瘠煤、贫瘠煤和不粘煤。

近三年百万吨死亡率为0，产销量维持在较高水平。 每年人均吨煤为804.64吨/人，生产效率高。 每年一百万吨的死亡率都是0人/百万吨，在安全生产水平的行业中处于领先地位。 原煤的产销量维持在高水平，年均超过93%。

非煤炭业务以化工业务为主，相关行业比较分散，收益性不强。 年，非煤炭业务毛利率上升，但依然很低，年为2.98%。 非煤炭业务以化工业务为主，包括其他贸易、电力、机械、光伏、建筑建材等，相关行业比较分散。 年化工业务营业收入从年76.81%增加到109.55亿元，营业收入所占比例从3.87%增加到6.17%，规模扩大比较快。

债务方面，资产负债率高，短期债务能力提高。 年，澳安集团在采矿权重估中资产负债率大幅下降到79.49%，年进一步下降到78.86%，但仍名列七大煤炭企业第二位。 有息债务规模从去年的1004.87亿元增加了15.38%，达到1159.39亿元。 从有利子债务结构来看，短期债务占有率虽然逐年下降，但依然很高。 年短期债务占有利息债务的比例为57.11%，现金类资产对短期债务的覆盖度从28.09%持续上升到43.97%，短期债务能力增强。

6 .阳煤集团:无烟煤成块率低，短期借款能力弱

阳煤集团的前身是阳泉矿务局，成立于1950年，1998年改建为国有独资企业，更名为“阳泉煤业(集团)有限责任企业”。 从2000年开始实施债转股事业，债转股完成后，集团股东变更为山西省国资委、信达企业和中国建设银行。 年，阳煤集团控股股东由山西省国资委改为山西国投，持股比例为54.03%，实际管理者依然是山西省国资委。

煤炭资源储量丰富，无烟煤产量高。 阳煤集团煤炭资源主要分布在沁水煤田晋东矿区，在产矿坑中分布在山西阳泉、晋中、忻州、朔州、临汾、太原6个地市。 目前集团拥有44座矿山，年生产能力8050万吨/年，拥有储量85.6亿吨，可开采储量41.5亿吨。 阳煤集团无烟煤产量占全国无烟煤产量的10%以上。

无烟煤的成块率低，末煤多。 阳煤集团所在的沁水煤田主要生产无烟煤和贫煤、贫煤、贫瘦煤等烟煤，其中烟煤分布在煤田东部中段，无烟煤分布在东部北段和南段，分别属于澳安矿区、阳泉矿区和晋城矿区，澳安集团、阳煤集团和晋 沁水煤田的无烟煤质优良，无烟块煤具备“三低四高”的优势，但阳泉矿区的无烟煤成块率低，最终煤多，煤质不如晋城矿区的无烟煤。

生产效率低，煤炭业务毛利率不及晋煤集团。 年阳煤集团人均吨煤为590.82吨/人，排在7家煤炭企业倒数第二，生产效率低。 由于主生产的无烟煤质不及晋煤集团，因此阳煤集团的煤炭销售平均价格低，吨煤毛利也低。

非煤炭业务以化工、铝电为主，收益性弱。 年营业收入合计达到49.67%。 化工业务中有很多产品处于亏损状态。 电解铝也持续亏损，盈利能力弱。 另外，从企业整体来看，毛利率排在7家煤炭企业的最后。

在债务方面，有息债务规模扩张较快，短期借款能力最弱。 近三年来，阳煤集团有利子债务规模从1203.50亿元上升12.30%，达到1351.58亿元。 从短期借款的能力来看，年现金类资产/短期借款只有12.24%，在7家煤炭企业中排名最低。

7 .山煤集团:煤炭资源储量少，人员负担小

山煤集团原名“山西省地方煤炭对外贸易企业”，于1981年5月由山西省政府出资设立，隶属山西省对外经济贸易局。 1995年成立了以山西省煤炭进出口企业为核心的山西煤炭进出口集团，2008年整体改制为国有独资企业，更名为“山西煤炭进出口集团企业”。 年8月，山西省国资委将持有的山煤集团100%股权转为山西国投，山煤集团控股股东改为山西国投，实际管理者依然是山西省国资委。

煤炭资源储量少，生产能力低。 截至年3月底，山煤集团有矿山20座，由大同、忻州、晋中、临汾、长治、晋城六地54座煤矿合并，年生产能力3660万吨/年，煤炭资源储量25.71亿吨，可开采储量13.72亿吨 煤种有无烟煤、贫煤、贫瘠煤、煤气煤、长焰煤等。

煤炭产量增长率快，生产效率高，煤炭生产业务收益性强。 年，山煤集团拥有的煤炭产量分别为2657万吨、2727万吨、3529万吨，年均增加16%左右。 由于人员负担小，生产效率高，18年人均吨煤达到2039.88吨/人，煤炭生产业务毛利率为62.19%，利润能力强。 18年煤炭生产业务贡献了90.10%的毛利，是集团的主要利润来源。

煤炭贸易业务是以前传下来的核心业务，营业收入规模大但收益力弱，14年以来贸易业务引起的坏账损失额大。 山煤集团是国家批准的有煤炭进出口权的五家企业之一，煤炭出口量位居全国第三，仅次于中煤集团和神华集团。 煤炭贸易以内销为主，进出口为辅，煤内销售额1.43亿吨，进口量122.73万吨。 年，煤炭贸易业务收益分别为78.7%、67.51%、65.25%； 毛利率分别为1.21%、1.89%、1.5%，收益高但收益力弱。 同时，14年以来，贸易业务的坏账损失额超过50亿元。

债务方面，利息债务的规模变动下降，有一定的短期债务压力。 16-18年山煤集团有利子债务规模从538.19亿元下降到507.32亿元短期债务占利息的债务比例从53.01%上升到68.96%。 年现金类资产对短期债务的展望度在25%左右，有一定的短期债务压力。 从长期债务能力来看，-年ebitda利息保障倍数从1.45上升到2.37，长期债务能力增强。

四、总结:山西煤炭企业三步队

综合来看，山西省的七个煤组分为三个梯队。

第一批是焦炭集团和晋煤集团。 焦炭集团是全国规模最大、品种最完善的高质量炼焦煤生产公司和主要供应商，煤炭业务具备突出的规模特征和煤种煤质特征，煤价和吨煤毛利高，效益能力强。 债务方面，资产负债率最低，短期债务能力强。 晋煤集团无烟煤资源储量丰富，煤质在全国有明显的竞争特征，煤价高。 煤化工业务规模全国领先，近三年利润水平明显提高，是全国最大的煤层气抽采利用基地，担负着推进省级燃气产业专业化重组的责任。 但是短期债务占有率高，短期债务能力相对弱。

第二批是澳安集团、晋能集团、阳煤集团和同煤集团。 澳安集团扩大省外煤矿，煤炭资源储量丰富，毛利率高。 非煤炭业务以化工业务为主，包括贸易、电力、机械、光伏、建筑建材等多个行业，收益性不强。 年，资产负债率高达78.9%，短期借款能力提高。 晋能集团由煤炭集团和国电集团合并而来，煤炭生产业务起步晚，煤炭资源分散，资源整合矿山较多。 煤炭贸易是煤炭销售集团历来流传的核心业务，毛利率相对较高。 阳煤集团无烟煤产量占全国无烟煤产量的10%以上，但由于阳泉矿区无烟煤成块率低，最终煤多，煤价和吨煤毛利低。 非煤炭业务也有很多产品出现赤字，企业整体收益性很弱。 该煤集团有丰富的高质量动力煤资源，产能和产量都在亿吨级，但动力煤的煤价是三大煤种中最低的，吨煤的毛利低。 另外，集团承担着很多社会功能，历史负担重，短期债务偿还能力弱。

三梯队是山煤集团。 山煤集团总资产规模最小，18年为843.54亿，其他6家煤炭企业总资产均超过2000亿。 煤炭资源储量少，全部资源整合，生产能力低。 近年来，煤炭产量迅速增加，煤炭生产毛利率很高。 山煤集团是国家批准的有煤炭进出口权的五家企业之一，煤炭贸易收入规模大但利润能力弱，14年来贸易业务引起的坏账损失额大。

五、库存债务状况:估值和信用利差分化，年下半年及年到期集中

1 .库存债务到期集中在年下半年和年

从年下半年到年，七大煤炭集团库存债务到期和转售(以下简称“到期”)的比例经常超过60%。 其中，阳煤集团到期压力最大，到期规模为531亿，到期比率达到80%。 晋煤集团、同煤集团、澳安集团、晋能集团到期占有率为61%-68%的区间。 山煤集团因年到期规模小，到期占有率为38%，处于较低水平。

年下半年，焦炭集团的无债券到期，该煤集团和山煤集团的到期压力相对较大。 19年下半年，该煤炭集团到期规模为335亿元，占库存债务的比例为28%； 山煤集团虽然到期规模小( 46.6亿)，但33%占首位。

2 .焦炭组和晋煤组评价值低，山煤组评价值高

我们选择年7月19日的库存债务，排除持续债务，将有出售条款的债券到期日调整为出售日，使用行使权收益率。 最后，不同主体分为剩余期间计算平均评价值(算术平均)。

从库存债务的评价值来看，焦炭组和晋煤组的评价值很低，两年内库存债务的评价值都低于4%，整体的平均评价值低于3.7%。 山煤集团的评价值很高，各期限库存债务的评价值都超过7%，整体的平均评价值为7.52%。 澳安集团整体平均评价值为4%左右，阳煤集团、晋能集团、该煤集团整体平均评价值为4.2%-4.5%左右。 其中，晋能集团和该煤集团的剩余期限为两年以上债券平均估值超过5%。

3 .焦炭集团和晋煤集团的信用利差处于历史较低的水平，该煤集团、晋能集团和山煤集团处于较高的水平

我们选择年1月7日至年7月19日作为历史区间，去除可持续债务、剩余期限半年内及5年以上的债券，采用算术平均法计算每家煤炭企业的信用利差(债券估值减少同期国家的债务)。 。 年以来，煤炭领域经历了产能过剩导致煤炭价格从高值下降和产能去除后煤炭价格恢复达到高水平的过程。

澳安集团信用利差压缩幅度最大，晋能集团最小。 供应方改革生产能力，煤炭价格逐年大幅上涨，煤炭企业信用利差从高价下降。 与去年7月1日相比，澳安集团的信用差距压缩幅度达到了超过300bp的最大值。 其次是晋煤集团，超过200bp。 焦炭组、阳煤组、山煤组和该煤组超过150bp。 晋能集团的信用利差压缩幅度最小，为76bp。

现在焦炭组和晋煤组的信用利差很低，该煤组、晋能组和山煤组的信用利差处于很高的位数。 年7月19日，焦炭集团和晋煤集团的信用利差分别为77bp和107bp最低，山煤集团的信用利差达到494bp，其余4家煤炭企业的信用利差为140-200bp左右。 从历史分位来看，焦炭组和晋煤组的信用利差同样处于历史较低水平，分别为15.5%和27%； 该煤集团、晋能集团、山煤集团的信用利用差分位数分别高达67.8%、62.1%、59.5%。 澳安集团和阳煤集团的信用利用差分位数为45%左右。

经过16年来的供给侧改革，生产能力大幅上升，煤炭公司的收益能力和资产负债率明显改善，将来煤炭价格有可能震动下跌，但大幅下跌的可能性很小，依然处于历史较高的区间。 因此，目前在性价比高的资产不足的情况下，煤炭企业租新的比较顺利，现在的信用利差处于历史高位，收益率高的山西煤炭企业值得关注。 比如山煤集团的一年票，晋能集团，该煤集团，阳煤集团，澳安集团的三年票。

风险提示:

1、数据口径参差不齐:本文数据来自招聘证书、评级报告书和企业年报等，如果数据口径参差不齐，可能会影响分解结果。

2、煤炭领域的政策超出预期:如果政策变化超过预期，煤炭价格大幅下跌，煤炭企业的债务偿还能力就会减弱。

本文介绍了国盛证券研究所去年7月29日发表的报告书“山西七大煤炭集团知道吗？ 》，具体副本详见相关报告。

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